“特朗普交易”不只在下周，這是中國市場最關(guān)注的時間點

激石Pepperstone(http://1adez.com/)報道：

2024年美國大選落地在即，“特朗普交易”持續(xù)升溫，我們對市場最為關(guān)注的幾大問題進行了匯總。大選形勢方面，當下更需關(guān)注國會歸屬，若出現(xiàn)共和黨橫掃，美國對華壓力或更顯著。

對金融市場而言，特朗普有多種機制選項推動對華關(guān)稅落地，明年二季度或是概率更高的潛在窗口。不過，當前市場的增量資金來源和國內(nèi)政策環(huán)境均與2018年有顯著區(qū)別，特朗普如若回歸料將不會改變A股市場短期運行方向，更多需關(guān)注對外需相關(guān)領(lǐng)域、重點產(chǎn)業(yè)、金融行業(yè)的結(jié)構(gòu)性影響。

此外，全球大類資產(chǎn)可能延續(xù)當前“特朗普交易”的方向。對地緣格局而言，全球或呈現(xiàn)“小型沖突不斷、大型沖突難有”的狀態(tài)，俄烏和巴以沖突可能烈度先上升再下降最后逐步走向終局，而“重返亞太”仍是特朗普的政策重心。

2024年美國大選落地在即，預期即將映入現(xiàn)實，我們匯總了關(guān)于后續(xù)流程與影響的八大常見問題，做出前瞻判斷。

問題（1）：后續(xù)還有哪些重要時間點值得關(guān)注？

我們認為，除正式投票外，需關(guān)注11月-12月新總統(tǒng)提名內(nèi)閣團隊和次年1月的總統(tǒng)就職演說。

2024年美國大選正式投票日為11月5日，通常而言，美國主流媒體可在大選日當晚基本確定大選結(jié)果，例如在2016年大選日次日凌晨2:30左右，美國主要媒體判定特朗普達到了270張選舉人票的門檻并獲勝。

在當年11—12月，當選者通常會逐步提名內(nèi)閣人選，充實執(zhí)政團隊，各項政策思路與執(zhí)行尺度將有更多觀察窗口。在次年1月，美國將舉行新任總統(tǒng)的就職典禮，典禮上的就職演講可能包含關(guān)鍵性的政策承諾，通常具備一定的政策優(yōu)先級與緊迫性。

在此之后，一系列政策可能以總統(tǒng)行政令的方式密集落地。國內(nèi)方面，11月4日至8日我國將召開人大常委會第十二次會議，12月中央經(jīng)濟工作會議預計也將召開，可關(guān)注應對外部變化的政策加碼預期。

問題（2）：何種“總統(tǒng)+國會”的結(jié)果組合對我國外部環(huán)境更有利？

我們認為，若特朗普勝選，且出現(xiàn)共和黨橫掃的情形，則特朗普減稅等強刺激政策或更易落地，國會對華鷹派話語權(quán)也將更大，我國的外部壓力可能更加明顯。

除總統(tǒng)選舉之外，美國國會的換屆同樣需要重點關(guān)注，根據(jù)RCP的民調(diào)（截至10月27日），共和黨在參議院基本鎖定多數(shù)優(yōu)勢，但眾議員懸念仍然較大。若特朗普在大選中勝出，一旦國會出現(xiàn)共和黨橫掃的情形，則特朗普的減稅等強刺激政策或更易落地，國會對華鷹派的話語權(quán)也將更大，對于我國的外部壓力或更加明顯。

而若特朗普勝選但形成“分裂國會”，則兩黨、兩院的博弈或更加激烈，或能在一定程度上牽制特朗普對外政策的精力。

問題（3）：若特朗普勝選，對華關(guān)稅的潛在落地時間點如何？

我們認為，特朗普有多種機制選項推動對華關(guān)稅落地，明年二季度或是概率更高的潛在窗口。

從流程上看，特朗普若要對華加征關(guān)稅，可以通過三種方式：最快的方式為引用《國際緊急經(jīng)濟權(quán)力法》（IEEPA）對華加征關(guān)稅，由于不需要調(diào)查也不需要國會批準，IEEPA的權(quán)力可以在任何時候被總統(tǒng)援引，并在短時間內(nèi)迅速落地。

例如在2019年5月30日，特朗普宣布將利用IEEPA對所有從墨西哥進口的商品征收并逐步提高5%的關(guān)稅，直到“墨西哥采取有效行動緩解非法移民危機”，并計劃于2019年6月10日落地（但后續(xù)暫停實施）。

相對折中的方式為通過301調(diào)查等方式加征關(guān)稅，這一方式同樣不需要國會批準，但需要經(jīng)過調(diào)查與聽證等程序，通常需要半年左右的時間，例如在第一屆任期內(nèi)，特朗普主要通過301調(diào)查的方式對華加征關(guān)稅，自2017年8月發(fā)起調(diào)查，到2018年3月后陸續(xù)發(fā)布加征關(guān)稅的商品清單，用時約半年。

最慢的方式為取消對華最惠國待遇，這一舉措需國會批準，流程最為繁瑣，且能夠加征的稅率也有上限，根據(jù)美國海關(guān)數(shù)據(jù)，美國非最惠國關(guān)稅平均稅率為42%。通過不同的方式加征關(guān)稅，落地時間或有較大區(qū)別，我們認為明年二季度或是關(guān)稅是否落地的關(guān)鍵觀察時點。

根據(jù)我們此前報告的簡單估算，假設(shè)60%對華關(guān)稅確實發(fā)生，或直接拖累我國出口約8.3個百分點，對經(jīng)濟增長的拖累約為0.9個百分點。當然，若進一步考慮到我國企業(yè)可能借道東盟、墨西哥等國繞過貿(mào)易限制，最終對我國整體出口和經(jīng)濟增長的拖累或小于上述估算值。

問題（4）：若特朗普回歸，是否會改變A股市場的運行方向？

我們認為，當前市場的增量資金來源與國內(nèi)政策環(huán)境均與2018年有顯著區(qū)別，特朗普回歸不改市場趨勢。

回顧特朗普上一任期，中美貿(mào)易摩擦階段A股市場曾持續(xù)承壓。但是，我們認為當前市場環(huán)境與2018年有明顯區(qū)別，特朗普的回歸不會改變市場的上行趨勢。一方面，從增量資金來源看，與2018年機構(gòu)投資者主導的環(huán)境不同，當前的市場特征是以個人投資者為代表的活躍資金持續(xù)入場。

客觀來看，個人與機構(gòu)投資者在信息關(guān)注點上有一定差異，基本面的邏輯相對弱化，更關(guān)注政策與事件的預期催化。即使特朗普回歸，對基本面帶來顯著壓力，也難以完全改變個人投資者的交易熱情，反而或?qū)⒏雨P(guān)注自主可控等領(lǐng)域的政策加碼預期，短期內(nèi)成長風格彈性更大。

另一方面，2018年A股市場面臨中美貿(mào)易摩擦和金融去杠桿政策的內(nèi)外部雙重壓力，直至2018年四季度國內(nèi)政策才出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)向，帶來市場反轉(zhuǎn)。而當前國內(nèi)政策的轉(zhuǎn)向先于外部壓力發(fā)生，外部壓力上升只會進一步增強政策發(fā)力對沖的必要性，特別是財政與內(nèi)需相關(guān)政策值得期待。

問題（5）：若特朗普回歸不改市場整體方向，是否有結(jié)構(gòu)性變化值得關(guān)注？

我們認為，需關(guān)注特朗普政策對外需相關(guān)領(lǐng)域以及科技、新老能源、醫(yī)藥、汽車和軍工等領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性影響，階段性規(guī)避對美市場依賴度高的領(lǐng)域。

一方面，需階段性關(guān)注出口承壓對外需相關(guān)領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性影響。從各領(lǐng)域出口對美國市場的依賴度來看，如汽車產(chǎn)業(yè)鏈、新能源和半導體等近年來的出口亮點對美國市場依賴度相對較低，出口結(jié)構(gòu)升級的趨勢不會改變；但傳統(tǒng)勞動密集型領(lǐng)域?qū)γ绹袌龅囊蕾嚩认鄬^高。

不過，擁有海外產(chǎn)能的公司風險相對可控，特朗普對企業(yè)出海與轉(zhuǎn)口的威脅客觀上難以真正落地。另一方面，需關(guān)注特朗普的產(chǎn)業(yè)政策與制裁政策對重點產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)性影響。科技領(lǐng)域，美國的內(nèi)外科技政策很少隨大選搖擺，無論是美國自身的產(chǎn)業(yè)政策催化，還是我國自主可控的政策加碼，都將延續(xù)。

能源領(lǐng)域，預計特朗普難以廢除通脹削減法案，但仍對新能源發(fā)展有一定短期利空，不過長期上我國的產(chǎn)業(yè)鏈地位將更加穩(wěn)固；而油價是否明顯利空，能源擴產(chǎn)計劃能否實現(xiàn)，與國會控制權(quán)的關(guān)系更加明顯。

醫(yī)藥領(lǐng)域，特朗普對生物安全問題的重視程度明顯高于拜登和哈里斯，需關(guān)注潛在擾動。汽車領(lǐng)域，在汽車產(chǎn)業(yè)愈發(fā)牽涉國家安全與工會力量的情況下，特朗普所謂允許中國企業(yè)赴美建廠的可行性存疑；但墨西哥的產(chǎn)能“跳板”中短期內(nèi)或并不會面臨極端風險。

軍工領(lǐng)域，與拜登“競爭而不沖突”的對華政策基調(diào)不同，特朗普外交風格的對抗性色彩更強，事件性催化或更加頻繁。紅利領(lǐng)域，外部形勢持續(xù)緊張的時期，市場也可能反映階段性的避險情緒。

問題（6）：若特朗普回歸，外資對華投限制是否可能加碼？

我們認為，特朗普推動相關(guān)措施的戰(zhàn)略收益不高，中短期內(nèi)出現(xiàn)極端風險的概率有限。

回顧特朗普上一任期，曾發(fā)起圍繞中概股的糾紛，簽署對中國部分企業(yè)的投資禁令，帶來二級市場擾動。而拜登政府總體認為，圍繞二級市場的博弈戰(zhàn)略意義有限，更加關(guān)注一級市場上美元基金對華敏感領(lǐng)域的投資。

特別值得關(guān)注的是，此前美國國會曾推出諸多試圖限制美國對華投資的法案草案，但共和黨籍眾議院金融機構(gòu)委員會主席麥克亨利（Patrick McHenry）在阻攔相關(guān)法案通過中發(fā)揮了重要作用，我們推測或是因為麥克亨利更多代表了大金融資本的利益。

但是，據(jù)CBS報道，麥克亨利將在本次國會換屆中退休，繼任者是否有能力壓制國會的對華鷹派，阻止相關(guān)法案推出，仍有待觀察。當然，總體來看，我們認為特朗普推動相關(guān)措施的戰(zhàn)略收益不高，中短期內(nèi)出現(xiàn)極端風險的概率有限。

問題（7）：若特朗普回歸，將如何影響全球大類資產(chǎn)交易邏輯？

我們認為，當前大類資產(chǎn)已經(jīng)開始定價“特朗普交易”。若出現(xiàn)共和黨橫掃的情況，預計美股相對受益，美債相對利空，美元相對走強，黃金走勢將有更多催化。

隨著特朗普回歸的可能性日益增加，近期全球金融市場正在逐步計價特朗普政策可能帶來的預期影響。美股方面，若特朗普回歸，其減稅政策一旦落地，或?qū)⑦M一步改善盈利預期；特別是金融板塊或受益于特朗普放松監(jiān)管的傾向，順周期板塊或更受益于經(jīng)濟刺激。

美債方面，特朗普減稅帶來的長期債務和赤字擴張，以及控移民、加關(guān)稅等政策帶來的通脹效應，本輪降息周期可能過早結(jié)束，或?qū)τ诿纻斐沙掷m(xù)壓力。美元方面，若特朗普政策組合落地，非美貨幣受貿(mào)易摩擦帶來的貶值壓力，或推動美元指數(shù)上行。

黃金方面，若特朗普上任，全球投資者對于長期上美國債務可持續(xù)性的擔憂、對于非美貨幣體系的追求、以及對于特朗普上任短期可能帶來的地緣不確定性升級的擔憂，都或?qū)S金價格形成助推。原油方面，盡管特朗普在競選綱領(lǐng)中強調(diào)將擴大傳統(tǒng)能源開采，但由于當前美國頁巖油邊際新增開采成本高企且難以下降，當前油價水平難以促使油氣企業(yè)短期內(nèi)迅速增加資本開支，能否以國會通過補貼法案的方式推動仍有較大不確定性。

問題（8）：若特朗普回歸，全球地緣格局與多處熱戰(zhàn)沖突將如何演繹？

我們認為，全球地緣格局將呈現(xiàn)“小型沖突不斷、大型沖突難有”的狀態(tài)，俄烏和巴以沖突可能烈度先上升再下降最后逐步走向終局，而印太區(qū)域與對華政策或仍是特朗普關(guān)注核心。

第一，“交易思維”和“孤立主義思維”是特朗普外交思路的核心體現(xiàn)，在此思維主導下，我們認為后續(xù)的全球地緣格局將呈現(xiàn)“小型沖突不斷、大型沖突難有”的狀態(tài)。在“交易思維”下，特朗普或繼續(xù)實踐“安全綁架”施壓盟友以維護美國的主導權(quán)，受限于安全訴求，短期內(nèi)盟友或選擇被動跟隨，大型沖突難以爆發(fā)。

但是在“孤立主義思維”下，隨著美國的政策搖擺加劇和全球控制力的下降，力量真空與秩序失衡或在全球更多地區(qū)體現(xiàn)，或?qū)⑹咕植啃缘牡鼐墰_突頻發(fā)，且持續(xù)性較強。即使特朗普勝選并成功“調(diào)?！倍頌鹾桶鸵詻_突，長期來看全球地緣風險也難以減輕。

第二，針對俄烏和巴以沖突，我們預計新總統(tǒng)上任前均不具備?；鸹A(chǔ)；若特朗普勝選，在其上任后俄烏和巴以沖突可能逐步走向終局，但可能呈現(xiàn)沖突烈度先上升再下降的過程。

第三，印太區(qū)域與對華政策或仍是特朗普關(guān)注核心，在第一任期內(nèi)，特朗普政府就已在不同的場合炒作“印太”概念或渲染“印太”戰(zhàn)略構(gòu)想，將中國視為亞太地區(qū)首要的戰(zhàn)略關(guān)切。但在其語境下，盟友協(xié)同只是達成“美國優(yōu)先”目標的手段，并不意味著擴大和強化聯(lián)盟是首要目的。?????????